Минные поля проектного финансирования. Пособие по выживанию для кредитных работников и инвесторов - Тимур Беликов

Представьте, что в 2005 г. к вам приходит бизнесмен и просит дать денег на строительство небольшого маслоэкстракционного завода (МЭЗ) (мощностью где-то 40 тыс. т в год) в 50 км от МЭЗа группы компаний «Юг Руси», одного из крупнейших игроков на рынке подсолнечного масла. У «Юга Руси» в 20 раз более мощный завод и, как следствие, более низкая себестоимость производства. Кроме того, у «Юга Руси» выстроена собственная дистрибьюторская сеть с выходом в розницу, имеются известные бренды («Золотая семечка», «Злато»), собственные элеваторы для хранения годового объема сырья, которое компания в состоянии закупить в период уборки урожая по минимальным ценам. У группы принципиально иная структура себестоимости. Затраты на закупку подсолнечника в итоговой цене продукта (бутилированного рафинированного и дезодорированного масла) составляют не более 30–35 %, чего нельзя сказать о нашем маленьком заводе. Понятно, что завод «Юга Руси» как мощнейший пылесос будет высасывать (закупать) весь производимый подсолнечник в радиусе нескольких сот километров вокруг. Скупая подсолнечник, например, по 7000 руб./т вместо 6000 руб./т, «Юг Руси» все равно будет зарабатывать на этом прибыль, а наш маленький завод, скорее всего, обанкротится. Если к тому же понимать общую картину того, что происходило на рынке в 2005–2007 гг. (значительное увеличение мощностей крупнейшими игроками этого рынка и прогнозируемый дефицит валового сбора подсолнечника в РФ, рост закупочных цен на подсолнечник и неизбежное вымирание мелких маслозаводов), то вопрос об отказе в предоставлении кредита напрашивается сам собой даже без построения каких-либо финансовых моделей.

А если все-таки клиент стал бы уверять, что это не так, то тогда он ясно и четко должен был бы сформулировать: реализация какой стратегии и какие конкретные конкурентные преимущества позволили бы проекту остаться экономически эффективным.

Думаю, что базовая идея стала более понятной.

Теперь давайте рассмотрим пример высокорискованной конкурентной стратегии из моей практики.

Пример второй. Не играйте с чертями в азартные игры

Итак, представьте, что к вам приходит серьезный уважаемый клиент, который не первый год у вас кредитуется, с идеей построить крупный завод по производству, скажем, рогов и копыт. При этом вы знаете, что мощности имеющихся в РФ заводов по производству рогов и копыт полностью удовлетворяют текущий спрос и даже немного недозагружены. Тем не менее есть оптимистичные прогнозы некоторых рыночных аналитиков, предсказывающие значительный рост спроса на рога и копыта в ближайшие несколько лет. Основываясь на данных прогнозах, многие конкуренты уже публично заявили о планах строительства новых заводов. Однако ваш клиент считает эти заявления блефом и полагает, что если он начнет строительство с завтрашнего дня и публично объявит об этом, то конкуренты (пребывающие на тот момент в стадии обдумывания проекта) откажутся от своих планов, не желая столкнуться с кризисом перепроизводства в отрасли, а ваш клиент полностью удовлетворит прогнозируемый прирост спроса. Такая стратегия крайне рискованна, история показывает, что конкуренты довольно часто не отказываются от планов строительства новых заводов, что приводит к усилению конкуренции, падению маржи и недозагрузке мощностей. (Яркий пример – бум строительства солодовенных заводов несколько лет назад.) В такой ситуации требуется гораздо более рисковый капитал, чем банковские кредиты. Например, строительство можно было бы осуществлять за счет текущей прибыли холдинга и средств акционеров, но не на заемные деньги. Хотя… будь вы на месте инвестора, захотели бы вы вложиться в такой проект?.. В целом же лучше в такие игры не играть.

Анализ стратегии компании часто помогает понять, с кем банк имеет дело: с мечтателями-оптимистами, верящими в аутотренинг и собственные силы, или с адекватными людьми, четко понимающими, чего именно они хотят и как этого добиться, опираясь на реально имеющиеся у них ресурсы; с любителями быстро сыграть в капитализацию, продать бизнес и оставить банк разгребать после себя проблемы или со стратегическими инвесторами, заинтересованными в долгосрочном успехе проекта?

Для иллюстрации сказанного предлагаю немного порассуждать на тему, посвященную скупке земель сельхозназначения и реализации проектов в популярной сегодня области растениеводства.

Пример третий. Черная дыра или золотое дно?

Думаю, подавляющее большинство моих читателей в курсе новомодного направления инвестирования – скупка земель сельхозназначения. Глядя на новоявленных сельхозников, пытающихся скупить землю, упаковать и продать через какой-нибудь структурированный продукт на фондовом рынке, мне становится жалко тех инвесторов, которые покупают акции таких компаний (спекулянтов в расчет не беру), и те банки, которые будут финансировать подобные старт-апы. В общем-то жалко и самих инициаторов, ибо не понимают русские ребята с гарвардскими дипломами, с чем им придется столкнуться, когда они влезут по уши в растениеводство (дай бог, если обладминистрация в обмен на землю не повесит им на шею низкопродуктивных коров без права забоя). Хорошо, если за 3–4 года смогут выбраться из убытков.

Когда я читаю о том, что какой-то инвестор, никогда не занимавшийся сельским хозяйством, скупил 300 тыс. га пашни, у меня волосы начинают шевелиться. Как можно реально управлять 40–60 бывшими колхозами, разбросанными по разным территориям, при огромном дефиците трезвых ответственных вменяемых людей на местах, тотальном воровстве и разгильдяйстве? Покупка земли влечет за собой огромные инвестиции в сельхозтехнику и оборотку (индикативно 25–30 тыс. руб. на 1 га в ценах начала 2007 г.). Кого посадить за эту технику, чтобы комбайн или трактор стоимостью 500 тыс. евро не сгорел или не сломался из-за неправильной эксплуатации? (десятидневный простой из-за поломки одного комбайна «Доминатор» в пик уборочной кампании может привести к потерям значительной части урожая в масштабах одного хозяйства.) Как проверить, какова фактическая урожайность? Ставить своего человека на каждое поле? Человеческих ресурсов не хватит! Кто знает, сколько раз грузовик с урожаем не довез его до точки и скинул в другом месте, сколько бензина отлил водитель, на сколько надули на элеваторе при приемке и отгрузке зерна, определении сортности пшеницы. Плюс социалка – не сумеешь выстроить отношения с сельчанами – так поля с зерновыми хорошо горят. Про правильное соблюдение агротехнологий даже не хочется говорить. А если принять во внимание огромный финансовый леверидж, с которым стартуют такие проекты, то хочется оказаться от всего этого как можно дальше, даже не вдаваясь в финансовый анализ.

Можно, конечно, сказать, что я сгущаю краски, что все не так. Но те, кто давно занимается этим бизнесом, думаю, меня поддержат. Недаром такая известная в АПК компания, как ЭФКО, в свое время приняла решение об аутсорсинге производства сырья для своих нужд и избавилась от растениеводческого дивизиона, несколько лет до этого пытаясь вывести сельскохозяйственный бизнес на безубыточный уровень и внедрить в подконтрольных хозяйствах систему регулярного менеджмента.

На практике некоторые проекты отклоняются просто по причине нежизнеспособности планируемой стратегии, не доходя даже до стадии due diligence. Например, проект, предполагающий выход малого игрока, производящего биржевой товар, на рынок с ярко выраженным эффектом масштаба в условиях сильной конкуренции имеет минимальные шансы на успех. Пример создания избыточных мощностей с целью заставить конкурентов отказаться от планов реализации аналогичных проектов имеет меньший шанс на успех, чем ставка на красное-черное в казино, к тому же банк не должен играть в казино, он должен им владеть.

К сожалению, на мой взгляд, кредитные аналитики банков при анализе проектов уделяют недостаточно внимания вопросам маркетинговой и корпоративной стратегии компании, анализу конкурентоспособности продукта и бизнеса в целом. Поэтому в данном разделе я хотел бы дать некий минимальный багаж знаний в области стратегического менеджмента и обозначить те вопросы, на которые должен отвечать кредитный аналитик, рассматривая заявки на финансирование инвестиционных проектов.

Выше я неоднократно говорил о «внутренних» и «внешних» конкурентных преимуществах. Пользуясь правом автора, позволю себе максимально сжато изложить некоторые основы теории, которую вы потом, надеюсь, будете активно применять на практике при оценке проектов и экономить уйму времени, которое вы потратили бы на анализ бизнес-планов и финансовых моделей. Тем, кому эта тема интересна, рекомендую прочитать книгу Артура Томпсона-мл. и А. Стрикленда III «Стратегический менеджмент. Концепции и ситуации для анализа» (2006).