Уоррен Баффет. Как 5 долларов превратить в 50 миллиардов. Стратегия и тактика великого инвестора - Роберт Хагстром

Точка зрения Билла Руана во многих отношениях принципиально отличается от взглядов других инвестиционных управляющих. Последние наполняют портфель различными ценными бумагами, уже имея к этому моменту сформированные представления о том, как следует управлять этим портфелем. Партнеры Ruane, Cuniff & Company начинают с того, что выбирают акции самых лучших компаний, и только после этого формируют портфель.

Безусловно, выбор самых лучших акций требует проведения глубоких исследований, и Ruane, Cuniff & Company снова выделяется на фоне других инвестиционных фондов. Руководство компании избегает использования информации, которая отображается в отчетах, составляемых брокерами Уолл-стрит, и в этом полагается исключительно на результаты исследований, проводимых силами самой компании. «В нашей компании титулы не имеют никакого значения, – сказал однажды Руан, – если бы это было не так, то на моей визитной карточке было бы написано: Билл Руан, исследователь-аналитик» [18].

Какую пользу этот подход к управлению инвестиционным портфелем принес акционерам? В табл. 10.2 приведены данные об экономической эффективности инвестиций Sequoia Fund за период с 1971 по 2003 гг. На протяжении этого периода годовая доходность инвестиций фонда составила в среднем 18 %, в то время как доходность индекса Standard & Poors 500 составила всего 12,9 %.

Таблица 10.2. Результаты деятельности Sequoia Fund, Inc.

Лу Симпсон

Когда в конце 1970-х Уоррен Баффет начал покупать акции Government Employees Insurance Company (GEICO), он сделал еще одно «приобретение», которое в значительной мере способствовало укреплению финансового положения этой страховой компании. Имя его – Лу Симпсон.

Лу Симпсон, получивший диплом магистра экономики в Принстонском университете, работал на компании Stein Roe & Farnham и Western Asset Management, когда в 1979 г. Баффет привлек его к работе в GEICO. В настоящее время он выполняет обязанности генерального директора этой компании по операциям с капиталом. Вспоминая собеседование с Лу Симпсоном при приеме на работу, Уоррен Баффет сказал, что Лу обладал характером, который идеально подходил для инвестиционной деятельности [19]. По его словам, Симпсон умел мыслить независимо, доверял результатам собственных исследований, это был человек, не испытывавший особого удовольствия ни от того, чтобы действовать, как все, ни от того, чтобы плыть против течения.

Лу Симпсон игнорирует результаты исследований, проведенных аналитиками Уолл-стрит, а вместо этого внимательно изучает годовые отчеты о деятельности компаний. Его процедура поиска обыкновенных акций в качестве потенциальных объектов для инвестиций аналогична действиям Баффета. Лу Симпсон включает в инвестиционный портфель акции всего нескольких компаний. В результате инвестиционный портфель компании GEICO, стоимость которого равна миллиардам долларов, состоит из акций меньше десяти компаний.

За период с 1980 по 1996 гг. годовая доходность инвестиций GEICO составила в среднем 24,7 % в год, тогда как средняя доходность рынка за этот период был равна 17,8 % (табл. 10.3). «Это не просто впечатляющие результаты, – говорит Баффет, – в равной степени важно и то, что они были получены правильным способом. Лу всегда делал инвестиции в недооцененные обыкновенные акции, при этом вероятность того, что акции каждой отдельной компании будут неизменно убыточными, была очень низкой, следовательно, инвестиции в совокупность этих акций были близки к безрисковому уровню» [20].

Важно отметить, что стратегия концентрированных инвестиций в некоторых случаях допускает наличие периодов низкой доходности капиталовложений. Даже «суперинвесторы» – без сомнения, квалифицированные и успешные – сталкивались с непродолжительными периодами низкой доходности инвестиций. Из табл. 10.4 становится ясно, что даже этим величайшим инвесторам пришлось пережить ряд трудных периодов.

Что случилось бы с Чарли Мангером, Лу Симпсоном и Биллом Руаном, если бы они были менеджерами-новичками, начинающими свою карьеру в настоящее время, в инвестиционной среде, в которой доходность инвестиций оценивается с точки зрения перспектив на один год или даже на один квартал? По всей видимости, они были бы уволены, а акционеры потерпели бы громадные убытки.

Таблица 10.1. Лу Симпсон, GEICO

Таблица 10.4. Суперинвесторы из Баффетвилля

Изменения в инвестиционном портфеле

Инвестору не следует успокаивать себя тем, что, поскольку ценовая динамика акций, входящих в концентрированный инвестиционный портфель, время от времени отстает от рыночной, то не следует заниматься изучением результативности рынка. Мы можем согласиться с тем, что концентрированный инвестор не должен быть рабом прихотей рынка, но он должен быть в курсе дел всех значимых событий в бизнесе компаний, акции которых формируют его портфель. Обязательно наступят времена, когда ему придется покупать и продавать ценные бумаги.

Принятие решения о покупке: простой критерий

Когда Баффет рассматривает возможность новых инвестиций, он использует те акции, которыми уже владеет его компания, в качестве критерия целесообразности покупки новых. «То, о чем говорит Баффет, очень полезно для любого инвестора, – подчеркивает Чарли Мангер. – Для обычного человека оптимальным критерием оценки должно быть лучшее из того, что он уже имеет».

Далее происходит то, что можно назвать ключом к повышению стоимости инвестиционного портфеля и чему в большинстве случаев инвесторы не уделяют должного внимания. «Если новый объект для инвестиций, возможность покупки которого вы рассматриваете, не лучше того, что уже есть в вашем распоряжении, – говорит Чарли, – в таком случае лучше забудьте о нем. В результате такого отбора отсеивается 99 % всех возможных объектов для инвестиций» [21].

Принятие решения о продаже: две веские причины не спешить

Концентрированное вложение капитала обязательно предполагает долгосрочный подход к инвестициям. Если бы можно было задать Уоррену Баффету вопрос: какой период, на протяжении которого следует держать акции той или иной компании, он считает идеальным, его ответ был бы «всегда», – другими словами, ровно столько, сколько эта компания приносит доходность, превышающую среднюю рыночною, а ее руководство рационально распоряжается этой прибылью. «В таком случае бездействие представляет собой единственно разумную линию поведения» – объясняет Баффет [22].

Если инвестор имеет дело с третьесортной компанией, ему необходимо избавляться от ее акций, что приведет к росту оборачиваемости инвестиций, поскольку в противном случае неудачи компании скажутся и на показателях доходности инвестиционного портфеля. Если же инвестор владеет акциями первоклассной компании, последнее, что может прийти ему в голову, – продать их.

Такой пассивный подход к управлению инвестиционным портфелем может показаться странным тем инвесторам, которые привыкли активно покупать и продавать ценные бумаги. Тем не менее, у этого подхода есть два важных преимущества (помимо обеспечения темпов прироста капитала, превышающих средние рыночные показатели):

1. Сокращение транзакционных издержек. Это один из аспектов инвестиционной деятельности, основанных на здравом смысле, который так очевиден и который в большинстве случаев так легкомысленно игнорируется. Каждый раз, когда инвестор покупает или продает акции, он увеличивает свои расходы на оплату брокерских услуг, что, конечно же, сокращает его чистую доходность.

2. Увеличение посленалоговой доходности. Когда инвестор продает акции с прибылью, ему необходимо заплатить налог на прирост капитала, на что уйдет часть денег. Решение этой проблемы может быть таким: следует оставить все как есть. Если инвестор оставит прирост капитала в своей собственности (в таком случае это будет нереализованный доход от прироста капитала), то его состояние будет увеличиваться более интенсивно. В общем, инвесторы слишком часто недооценивают огромной ценности нереализованного дохода от прироста капитала, который Баффет называет «беспроцентным кредитом, выданным Министерством финансов».

Для того чтобы разъяснить свою точку зрения, Баффет предлагает инвестору представить себе, что произойдет, если он приобретет акцию за 1 долл., цена которой будет ежегодно удваиваться. Если инвестор продаст эту акцию в конце текущего года, он получит чистую прибыль 0,66 долл. (при условии что ступень налоговой шкалы, по которой инвестор платит налоги, равна 34 %). Теперь инвестор снова вкладывает 1,66 долл., и к концу года вложенная сумма увеличится в два раза. Если вложенная сумма продолжит удваиваться ежегодно, а инвестор продолжит продавать акции, платить налоги и реинвестировать выручку, к концу двадцатилетнего периода он сможет получить чистую прибыль в размере 25 200 долл. после выплаты налогов в размере 13 тыс. долл. Но, если бы инвестор купил бы акции на 1 долл., которые ежегодно удваивались бы в цене, и не продавал бы их на протяжении двадцати лет, он получил бы 692 тыс. долл., уплатив налоги в размере около 356 тыс. долл.