Дневник хеджера. Бартон Биггс о фондовом рынке - Биггс Бартон

Имейте также в виду, что мой собеседник говорил о двухлетнем, а не о двухмесячном периоде. Если по каким-то причинам мировая экономика (США, Китай, Европа) почувствует себя лучше, цены на нефть начнут быстро расти. В настоящий момент нефть и акции нефтяных компаний – это рисковая ставка. А я понял одну истину: сделать правильные выводы и попытаться применить их на практике слишком рано – то же самое, что ошибиться. Так или иначе, стоит учитывать сказанное моим визави. Взгляните на график динамики цены акций когда-то великолепной Schlumberger. В то же время Саудовская Аравия весьма разумно хеджирует свои риски. На прошлой неделе был подписан контракт на три миллиарда долларов с British Aerospace[181] о поставке тренировочных самолетов, а также CMS[182] для новых истребителей, купленных Королевскими ВВС Саудовской Аравии. Истребители не защитят вас от смертников, но они, очевидно, могут быть полезны, чтобы предотвратить бомбардировку с самолетов «плохих парней» ваших нефтедобывающих мощностей или для «горячей» войны в Заливе.

Рис. 22. Динамика цены акций Schlumberger: 29 ноября 2011 года – 25 мая 2012 года

Заключение

Когда я размышляю об этом кризисном периоде, который был столь богат возможностями и одновременно столь переполнен болью и страхом, меня поражает то, насколько сложно быть инвестором и фидуциарием. Управляя рисками портфеля, а также вашими собственными деньгами и деньгами вашей семьи, никогда нельзя исключать вероятность катастрофических результатов. Джек Богл[183], ветеран многих битв на фондовом рынке, сказал в 2009 году: «При распределении активов мы должны исходить не из вероятности верного выбора, а из последствий выбора неверного». Он абсолютно прав!

Эта мысль мучила меня в мрачное полуденное время долгого жаркого лета 2011 года, когда акции падали, словно накануне конца света. Мировая история – история прогресса, и я верю в акции: в долгосрочной перспективе хочется быть собственником, а не кредитором. Однако всегда нужно помнить о том, что в наше время условия могут быть совсем другими, как нам столь красноречиво поведали Рейнхарт и Рогофф. Вспомните 1930-е, Японию в конце 1990-х, и, конечно, как однажды с хитрой улыбкой сказал Рогофф, в человеческой истории был период, известный как «Темные века, и они продолжались 300 лет».

Инвесторам нужно помнить о склонности воевать методами предыдущей войны. Мы забываем о том, что господин Рынок изобретателен и ему нравится мучить нас по-разному. В 2008 году я недостаточно уважительно отнесся к тому, что мне говорили рынки, и не осознал глубину своего непонимания опасности «ипотечного рака». После очень сильного роста в предыдущие пять лет я понес существенные потери. Тот факт, что падение S&P 500, MSCI World и MSCI Emerging Markets значительно (на 37 %, 41 % и 53 % соответственно) превзошло мои убытки, служил слабым утешением для моих инвесторов.

Сорокапроцентный прирост капитала в 2009-м и неплохой результат 2010-го лишь вернули меня к моей высшей точке, зафиксированной в 2007 году. Клиентам не понравился год больших убытков и волатильности. Как и моим партнерам. Да и мне, если уж на то пошло. Мы столкнулись с выводом средств нашими инвесторами. Принципиально не верю в стоп-лосс приказы по отдельным позициям или по портфелю в целом. Если оценка стоимости бумаг упала и если вы уверены, что фундаментальные аргументы в пользу вашего инвестиционного решения по-прежнему верны, почему вас должно запугать временное падение цен? Господин Рынок славен резкими перепадами настроения, и вам стоит ставить против него, а не с ним, особенно в моменты его сумасбродства.

Возможно, происходит что-то такое, чего вы попросту не понимаете. Уоррен Баффет, инвестор, на которого я в чем-то похож и который верит в Америку, лучше описывает данную дилемму. Представьте себе, что ведете бизнес с партнером, у которого биполярное аффективное расстройство[184]. Когда ваш партнер сильно подавлен, встревожен и в мрачном настроении предлагает вам купить его долю бизнеса с большой скидкой, вам стоит согласиться. Когда он полон энтузиазма, оптимистичен и хочет купить вашу долю с заоблачной премией, следует оказать ему такую услугу. Как обычно, в устах Баффета это выглядит проще, чем оно есть на самом деле, так как измерение глубины перепадов настроения партнера с биполярным аффективным расстройством далеко не точная наука[185].

В любом случае в 2010 году я пообещал своим партнерам и инвесторам, что больше никогда (по мере сил) не допущу потери существенно больше 10 % стоимости фонда на начало года. Я утешал себя тем, что многие из великих трейдеров практиковали аналогичный подход, а отличие заключалось лишь в том, что 10 % отсчитывалось ими от максимальной стоимости активов за год. Лимит убытков в 10 % означает, что когда потери доходят примерно до 8 %, вам нужно начинать уменьшать свои риски, потому что достаточно одного плохого дня, чтобы вы вышли за пределы лимита. Суть в том, что дно всегда оказывается на 10 % ниже ваших худших ожиданий.

После умеренного роста в первой половине года наступило долгое жаркое лето 2011-го: с 22 июля по 8 августа S&P 500 упал на 17 %, затем отрос на 10 % за пять торговых дней лишь для того, чтобы снова откатиться к минимумам. Потом он продемонстрировал еще более быстрый рост и затем упал ниже зафиксированных в июле – августе минимумов в первый торговый день октября. Далее начался мощный подъем, в течение которого S&P 500 отыграл две трети летних потерь, а остальную часть того бурного года индекс оставался относительно стабильным. Все лето я был убежден, что мы столкнулись с рецидивами приступов паники, которую поддерживает безумие трейдеров, следующих за трендом. Тем не менее за семь недель в июле – августе, когда дамоклов меч висел над моей головой и мне приходилось иметь в виду вероятность «катастрофического исхода», я четырежды сокращал ту величину, на которую в моем портфеле длинные позиции превосходят короткие, чтобы не нарушить обязательство о 10-процентном пороге убытков.

В результате «пила» прошлась по мне очень сильно. Когда было достигнуто дно (3 октября 2011 года), в заметке для своих инвесторов я указывал, что пришло время закупаться, но в том месяце заработал лишь 7,5 %, тогда как S&P 500 вырос на 11 %. В том числе и из-за этого по итогам года я понес потери, хотя и меньше 10 %. Можно сказать, что я попал в собственную ловушку. Тренды могут разворачиваться без каких-либо очевидных причин с невероятной скоростью. Примерно пятьдесят лет назад сэр Алек Кернкросс очень удачно пошутил на эту тему:

Тенденция, тенденция, тенденция,Кто знает, грядет ли коррекция?И чей-то изменчивый вкусНе сменит ли акциям курс?

Рис. 23. Лето 2011 года: паника и волатильность

Государства, учреждения и индивиды всегда были склонны к тому, чтобы готовиться к предыдущей войне. В ходе продолжительного и разрушительного «медвежьего» рынка (как тот, который мы переживаем сейчас), а также после него инвесторы обычно питают отвращение к волатильности и ищут такие инструменты, которые обеспечили бы им стабильную доходность. Они с радостью пожертвуют более высокой доходностью ради меньшей волатильности. Однако для настоящего инвестора, который ориентируется на долгосрочную перспективу, подобное не имеет смысла. Баффет удачно сформулировал это, сказав, что он всегда предпочтет волатильную инвестиционную стратегию, которая за пять лет обеспечит среднюю доходность 12 %, той, которая будет стабильно давать 8 % в год. Сегодня крупные инвесторы по всему миру размещают активы в расчете на стабильные 8 %. Мне кажется, что они неправы. Я делаю выбор в пользу волатильности.

Какой вывод? Познайте себя и свои слабости. Изучайте динамику ваших эмоций и историю ваших поступков. В моменты, когда страх и жадность взмывают до небес, внутридневное движение котировок, а также настроения и страсти толпы оказывают невероятно сильное психологическое влияние. Нужно быть сильным, уверенным в себе, эмоционально зрелым человеком, чтобы стойко противостоять презрению, насмешкам и отказам от сотрудничества со стороны клиентов, когда кажется, сам рынок говорит о том, что вы сошли с ума и ошибаетесь. Также нужно приложить все силы, чтобы убедиться в справедливости ваших аргументов и в том, что вы не упускаете или не недопонимаете чего-то.

Остерегайтесь безоглядной приверженности механическим правилам вроде стоп-лоссов и др. Ни одно из старых правил не работает (в общем-то, они никогда не работали). Внимательно изучайте то, как вы в роли инвестора реагируете на процветание и невзгоды, а также на сумасшедшие колебания рынка (и в эйфории, и в панике). Ведите инвестиционный дневник и перечитывайте его время от времени, но особенно в моменты немыслимого роста и паники. Наша деятельность отличается высокой эмоциональностью, и ценна любая мудрость, которую мы можем получить благодаря собственному опыту. И бесцельно проводите время лишь с людьми, которые вам нравятся.